Comprar buenas empresas
a buen precio

Imagina que te ofrecen comprar un negocio entero: una farmacia, un taller, una cafetería. Antes de firmar harías dos preguntas. La primera, si el negocio es bueno: cuánto gana con el dinero que tiene invertido. La segunda, si el precio es razonable: cuánto beneficio te llevas por cada euro que pagas.

Joel Greenblatt, gestor de Gotham Capital y profesor en la Universidad de Columbia, propuso en 2005 hacer lo mismo con las empresas cotizadas, y hacerlo de forma mecánica. Su «fórmula mágica» no predice nada ni opina sobre el futuro de ninguna compañía. Mide esas dos cosas con dos ratios, ordena todas las empresas y compra las que mejor salen en la combinación.

Un negocio es mejor cuanto más beneficio saca de cada euro que necesita para funcionar. Una cafetería que gana 20.000 € al año con 100.000 € invertidos en local, máquinas y existencias rinde un 20 %. Otra que gana lo mismo con 400.000 € rinde un 5 %. La primera puede crecer reinvirtiendo mucho menos.

Dos decisiones explican la fórmula:

• Por qué EBIT. Es el beneficio de explotación, antes de intereses e impuestos. Permite comparar empresas con distinta deuda y distinta fiscalidad: mide lo que gana el negocio, no cómo está financiado.
• Por qué capital tangible. El denominador recoge lo que la empresa necesita de verdad para operar: existencias y cuentas a cobrar menos lo que debe a proveedores, más fábricas, locales y equipos. Deja fuera el fondo de comercio y otros intangibles, que reflejan lo que se pagó en adquisiciones pasadas y no lo que hace falta para seguir funcionando.

El segundo ratio mira el precio. Si compras la cafetería por 200.000 € y gana 20.000 €, tu rentabilidad de partida es del 10 %. Si te piden 500.000 €, es del 4 %. El negocio es el mismo; lo que cambia es lo que pagas.

Se parece al inverso del PER, con una diferencia importante: usa el valor de empresa y no solo la capitalización. Quien compra una empresa entera se queda también con su deuda, así que una compañía muy endeudada sale más cara de lo que aparenta su cotización. Y, al revés, la caja que sobra abarata la compra.

Con los dos ratios calculados, el procedimiento es casi escolar. Se ordenan todas las empresas por rentabilidad sobre el capital, y la mejor recibe un 1. Se ordenan otra vez por earnings yield, y la más barata recibe un 1. Se suman las dos posiciones y gana la suma más baja.

El detalle importante es que no gana la mejor empresa ni la más barata, sino la que mejor combina las dos cosas. Una compañía excelente que cotiza carísima queda mal en la segunda lista. Una ganga con un negocio mediocre queda mal en la primera.

Greenblatt da el mismo peso a las dos preguntas. En el ranking del Hub ese mismo control está disponible sobre los datos reales, por si prefieres inclinarlo hacia la calidad o hacia el precio.

El ranking es la mitad del método. La otra mitad es una rutina deliberadamente aburrida, pensada para que no haya que decidir nada en caliente.

En su libro, Greenblatt probó la fórmula sobre diecisiete años de datos, de 1988 a 2004. Cada año, una cartera de unas treinta empresas elegidas con el ranking entre las 3.500 mayores cotizadas de Estados Unidos.

Una comprobación independiente

En 2011, el profesor Wesley Gray, de Alpha Architect, intentó reproducir el resultado y no lo consiguió. En su prueba con grandes empresas, la ventaja sobre el mercado era mucho más modesta que la del libro. Su conclusión fue que la estrategia «probablemente funciona en el margen» y que esperar una ventaja enorme no es realista. Parte de la diferencia, apunta, puede venir de las empresas pequeñas, que pesan más en el universo original.

Si la fórmula es pública y tan simple, ¿por qué no la aplica todo el mundo? Porque no funciona siempre, y eso la hace muy incómoda.

Greenblatt reconoce que hubo rachas de dos y hasta tres años por detrás del mercado. En esos momentos, dice, la mayoría abandona y se pasa a lo que esté de moda. Además, la lista suele llenarse de empresas con malas noticias recientes: están baratas por algo, y comprarlas cuesta.

Un ranking mecánico tiene la virtud de no dejarse llevar por las emociones y el defecto de no saber nada más que dos números.

Por eso el ranking es un punto de partida y no una lista de la compra. En el Hub aparece acompañado de dos ayudas: si la empresa tiene foso competitivo (moat) y una estimación de la probabilidad de manipulación contable.

Este es el ranking que calcula el Hub de Inversión con los últimos datos disponibles. Universo: S&P 500 (427 empresas con datos). Las dos preguntas pesan lo mismo, como en el método original.