El IPC examina hoy la subida de diciembre que el mercado ya da al 88 %

La sesión del martes fue un compás de espera. El S&P 500 terminó prácticamente plano (−0,02 %), a las puertas del máximo histórico que marcó la semana pasada, mientras el mercado digería el primer gran lote de resultados del trimestre y se preparaba para el dato que hoy marcará el tono: el IPC de septiembre, que se publica a las 14:30, hora de Madrid.

El consenso espera que la inflación general suba al 3,6 %, desde el 3,4 % de agosto, con un avance mensual del 0,6 %. El motor es la energía: desde el ataque a Irán de finales de febrero, la gasolina se ha encarecido más de un 46 % en EE.UU. y el diésel, un 67 %. La subyacente, sin energía ni alimentos, se quedaría en torno al 2,4-2,5 %.

Lo que está en juego es diciembre. El mercado da solo un 21 % a una subida el 28 de octubre, frente al 24 % de hace una semana, pero un 88 % a que el tipo oficial termine el año por encima del 3,75-4 % actual. John Williams, de la Fed de Nueva York, ve apropiada una subida más este año y ninguna en 2027; el presidente, Kevin Warsh, hablará el viernes en Bangkok.

La banca abrió la temporada con un mensaje mixto. Goldman Sachs ganó 17,01 dólares por acción, muy por encima de los 13,02 esperados, gracias a un salto del 72 % en su negocio de acciones, pero devolvió una subida inicial de más del 4 % y cerró en rojo. JPMorgan no llegó a lo previsto (5,57 dólares frente a 5,90) y Jamie Dimon señaló el precio elevado de los activos como un riesgo. Citi (−5,6 %) y Wells Fargo (−3,1 %) cayeron pese a batir en beneficio, y Johnson & Johnson (−5,7 %) acusó un cargo por los litigios del talco.

El consumidor, de momento, aguanta: Wells Fargo y Citi informaron de menos impagos en tarjetas. Hoy publican Bank of America, Morgan Stanley y BlackRock, y ASML ya ha presentado ventas récord. Un IPC moderado aliviaría al bono, que cedió al 5,21 %; uno alto devolvería la presión a la deuda y al dólar.

El mercado ha dejado de esperar a octubre. La probabilidad de una subida el día 28 ha caído del 76 % de finales de septiembre al 21 % de hoy, después de que John Williams, de la Fed de Nueva York, dijera que no había prisa. Pero diciembre se da casi por hecho: un 88 % a que el tipo sea más alto que el actual, dos puntos más que hace una semana.

La senda apenas se mueve: el mercado descuenta unas tres subidas hasta septiembre de 2027, con el tipo en el 4,68 %, cuatro puntos básicos menos que hace una semana. Williams ve apropiada una más este año y ninguna en 2027: el mercado espera más que él.

Qué mirar: el IPC de hoy (14:30) y el discurso de Warsh del viernes en Bangkok.

El euro cotiza en 1,121 dólares esta mañana, apenas por encima del mínimo de los últimos doce meses que marcó el 7 de octubre (1,119 en la serie de la Reserva Federal) y un 6 % por debajo de su máximo de enero (1,198). Detrás está la diferencia de tipos: la Fed tiene el precio del dinero en el 3,75-4 % tras subir en septiembre, frente al 2,50 % del BCE y el 1,25 % del Banco de Japón.

Hoy el dólar cede antes del IPC: el índice dólar ronda los 102,1 puntos, con el petróleo y las rentabilidades a la baja. Un dato de inflación alto reforzaría la subida de diciembre y, con ella, al dólar.

El yen sigue débil, en 158,3 por dólar, después de que Bloomberg informara de que el Banco de Japón no ve urgencia en subir tipos el 30 de octubre, un mes después de llevarlos al 1,25 %, máximo en 31 años. En Londres, el economista jefe del Banco de Inglaterra, Huw Pill, se mostró escéptico con las cuatro subidas que descuenta el mercado para el próximo año, y la libra ronda los 1,327 dólares.

Bitcoin ronda los 83.500 dólares esta mañana, después de rebotar desde la zona de los 81.000 sin lograr consolidar los 84.000. El precio está apenas un 1,5 % por encima del coste medio de compra de los ETF al contado de EE.UU., unos 82.300 dólares: el inversor medio de estos fondos está prácticamente en tablas.

Los flujos dan señales mixtas. Los ETF recibieron 175,6 millones de dólares el martes, tras perder 65,4 millones el lunes, y la semana que terminó el 9 de octubre sumaron salidas por 681 millones. En el año, bitcoin pierde en torno a un 6 % desde el 1 de enero y sigue un 34 % por debajo de su máximo histórico de octubre de 2025. El IPC de esta tarde será su próxima prueba: con el bono en el 5,2 %, un activo sin rentas compite con un coste de oportunidad muy alto.

El Brent cerró el martes en 105,69 dólares, un 0,9 % menos, y esta mañana se mantiene en torno a 105,6. El crudo se mueve entre dos fuerzas opuestas: los ataques hutíes contra Arabia Saudí, que alcanzaron un complejo de oficinas de Aramco, y las señales de más oferta, como la mayor producción saudí y el paso por Ormuz de más de 19 millones de barriles con apoyo de EE.UU.

La otra novedad es política. Trump anunció el 9 de octubre un acuerdo con Putin para liberar diésel ruso: 300.000 toneladas de inmediato, 500.000 en noviembre y un millón después, con una licencia del Tesoro hasta abril de 2027. Busca abaratar un combustible que cuesta 6,28 dólares el galón, un 67 % más que antes de la guerra, a tres semanas de las legislativas del 3 de noviembre. Senadores de ambos partidos y la UE lo critican.

El FMI da por hecho un crudo caro: su escenario central supone un barril medio de unos 96 dólares en 2026, un 41 % más que en 2025, y que el tráfico por Ormuz se normalice en marzo de 2027. En el mercado físico la tensión es mayor: el Brent al contado que publica la EIA cotizaba a 125 dólares el 6 de octubre, muy por encima del futuro.

El gas europeo cede un 2,7 %, hasta 84,9 euros por megavatio hora, pero sigue cerca de máximos desde 2022 con los almacenes al 74 %. El cobre roza su récord, en 6,71 dólares por libra, por las huelgas en las minas chilenas de Escondida y Centinela.

La temporada de resultados empezó el martes con la banca, y el listón está alto. Según FactSet, el consenso espera que los beneficios del S&P 500 crezcan un 29,6 % en el tercer trimestre, por encima del 26,7 % que se esperaba a finales de junio, con las ventas un 12,4 % arriba. Si las empresas baten las previsiones en la medida habitual, FactSet calcula que el crecimiento final superaría el 35 %.

Dos sectores explican buena parte del salto: la energía, cuyo beneficio crecería un 121 % por el petróleo caro, y la tecnología, un 65 %. El margen neto esperado es del 15 %, por debajo del récord del 17 % del segundo trimestre, pero muy por encima de la media de cinco años (12,6 %).

El problema, otra vez, es el calendario. El crecimiento esperado se mantiene en el 28 % en el cuarto trimestre, baja al 18,9 % a comienzos de 2027 y se queda en el 2,6 % en el segundo trimestre de 2027, cuando la comparación se haga contra la base actual. Para el conjunto de 2026 se espera un 32,7 %, y un 15,8 % para 2027.

¿Y el precio? El PER adelantado es de 19,1 veces, justo su media de diez años; sobre beneficios pasados, 26 veces. El PER de Shiller está en 41,9, cerca del récord de 1999 (44,2) y más del doble de su media histórica. La rentabilidad por beneficios del índice (5,24 %) iguala a la del bono a 10 años (5,21 %): la bolsa no ofrece prima sobre el Tesoro.

El oro cotiza en 4.152 dólares la onza, un 26 % por debajo del máximo de 5.590 que marcó el 28 de enero. Y, sin embargo, nunca había entrado tanto dinero en los fondos cotizados: según el World Gold Council, los ETF de oro captaron 10.000 millones de dólares en septiembre y un récord de 31.000 millones en el tercer trimestre, y sus reservas alcanzaron un máximo de 4.256 toneladas. Europa, con el Reino Unido a la cabeza, lideró el trimestre.

Los bancos centrales siguen siendo el suelo del mercado: compraron 39 toneladas netas en agosto y 170 en lo que va de año. China sumó 21 toneladas en septiembre, su mayor compra mensual en tres años y la vigesimotercera seguida, y Polonia acumula 98 en el año. En sentido contrario venden Rusia (56 toneladas en el año) y Turquía (82).

¿Por qué no sube el precio? El freno es el coste de oportunidad. La subasta de bonos ligados a la inflación a 10 años del 17 de septiembre se adjudicó a un tipo real del 2,653 %, el más alto en casi 18 años, y la Fed subió tipos ese mismo mes. Cuanto más paga el Tesoro por encima de la inflación, más cuesta mantener un activo sin rentas. La próxima subasta de ese plazo será el 19 de noviembre.

El consenso lee el IPC de hoy como un examen para la subida de diciembre: si la inflación general pasa del 3,4 % al 3,6 %, la Fed tendrá motivos para volver a apretar. Pero la subyacente, que excluye la energía y los alimentos, se espera en el 2,4-2,5 %, el mismo entorno que en agosto. Más de un punto de distancia que explica casi entera la energía.

Leído con la lente austriaca, un shock de oferta como el cierre de Ormuz no es inflación en sentido estricto, sino un cambio de precios relativos: el petróleo escasea, se encarece y obliga a gastar menos en otras cosas. Lo que convierte ese encarecimiento en una subida general y persistente es que haya dinero y crédito para pagarlo todo a la vez. Mientras la subyacente siga quieta, la señal es que eso no está ocurriendo.

La consecuencia para el mercado es que diciembre depende menos de los datos que de la diplomacia. Si Ormuz se reabre y el crudo cae, la inflación general bajará sola; si no, la Fed subirá tipos contra un problema que los tipos no resuelven, porque no fabrican petróleo. Entretanto, el tipo real que exige el Tesoro, un 2,65 % en la última subasta, ya endurece las condiciones financieras por su cuenta.